Готовых рецептов не существует

… или чему поучиться портфельному управляющему у шефов лучших ресторанов мира

Чтобы действительно чему-то научиться, полезно смотреть на предмет сбоку, через чужую дисциплину. В своё время именно таким «боковым входом», позволившим мне сделать качественный скачок в понимании работы рынков и инвестиций стала история, психология и поведенческая экономика.

Раскрою небольшой секрет: уже много лет я довольно глубоко и по мере сил системно увлекаюсь кулинарией. Системно — значит не просто уметь вкусно приготовить себе и близким, а углубиться в понимание физики, химии процессов, происходящих в кастрюле и на сковороде. Понять, почему одни блюда и вкусы работают, а другие — нет, почему одни рецепты прощают ошибки, а другие разваливаются от малейшего отклонения. Осознанно проесть пару сотен тысяч долларов в лучших ресторанах мира, чтобы понять, почему ресторанов много — а Le Bernardin, French Laundry и Lung King Heen единственные в своём роде.

Недавно я закончил читать известную книгу «Salt, Fat, Acid, Heat» Samin Nosrat. И вдруг понял, что это одна из самых точных метафор портфельного управления, которые я встречал за последние годы.

Носрэт утверждает (и справедливо!), что не существует 10 000 рецептов блюд. Есть исходные продукты с их уникальными особенностями и качеством и всего 4 рычага для их преобразования — соль, жир, кислота и жар. И true chef — это не тот, кто знает рецепты наизусть и исполняет их, а тот, кто понимает, как работают эти четыре переменные, и может на ходу управлять их балансом, исходя из вводных ингредиентов, предпочтений гостей и момента.

И вот здесь я остановился и подумал: портфель работает ровно по тому же принципу.

Миф об идеальном рецепте

Когда человек начинает задумываться об инвестициях, первое, что он делает — ищет «правильный» рецепт.

Кто‑то говорит: «60/40 — это классика». Другой топит за облигации и REIТы, как основу портфеля. Третий вообще «золотой жук» и строит стратегию по принципу «only gold is money, everything else is credit»

Каждый из модельных портфелей слышится «научно», подкреплен бэктестами (за удачно выбранные периоды))) и статьями нобелевских лауреатов по экономике.

Но вот только есть проблемка: «идеального рецепта в вакууме» не существует. Если вернуться в мир кулинарии, то рецепт «с точными граммовками» — это текст, написанный исходя из усреднённого качества продуктов для усреднённого состава семьи. А настоящая жизнь — это бесконечное разнообразие условий.

Кто-то не ест стейки прожарки ниже medium well, второй не любит грибы, без которых так сложно сделать правильную «умамность» вкуса, а третий просто капризен и привередлив. Один и тот же рецепт даст разные результаты в разных ситуациях.

То же самое и с портфелем. Формула 60/40 ничем не плоха и вполне может работать в определённых условиях, и совершенно не работать для других. Банальные примеры — зачем владельцу торгового / офисного центра фонды недвижимости в пенсионном портфеле? И напротив, для 45 летнего сотрудника банка, завязанного зарплатой и бонусами на состояние финансовых рынков, рыночного цикла, неплохо бы иметь нефинансовые активы, чтобы пережить кризис, когда и работа, и зарплата могут оказаться под ударом.

Проблема большинства инвесторов не в том, что они покупают «плохие» активы, а в том, что они не понимают, какую функцию каждый актив выполняет в портфеле — и выполняет ли её вообще.

Панель управления портфелем: четыре рычага

Соль, жир, кислота и жар — это рычаги на кулинарной панели управления. Каждый отвечает за свою задачу:

соль — усиливает и структурирует вкус;

жир — связывает и удерживает;

кислота — фокусирует и оживляет;

жар — отвечает за трансформацию и текстуру.

Каждый может улучшить блюдо. И каждый способен его уничтожить, если использовать его без понимания меры.

Рычаг 1. Соль: усиление и риск

Соль усиливает вкус. Делает его ощутимым. Без соли блюдо пресное. Но перебор соли — и есть уже невозможно.

В портфеле «соль» — это риск в его разных формах:

— концентрация;

— агрессивная аллокация;

— плечо;

— слишком активный трейдинг.

Именно «соль» делает портфель заметным. Именно она создаёт альфу, ведь на индексах и облигациях не получится обыграть инфляцию и создать реальный рост. Именно она позволяет в хорошие периоды выглядеть гением, и… она же чаще всего уничтожает результаты на длинной дистанции.

Практически каждый разрушенный портфель, который я видел за последние годы, погиб не из-за отсутствия идей. Он погиб из-за передоза соли риска. Слишком много уверенности. Слишком много концентрации.

Как и в кулинарии, соль — это друг, а не враг.

Но она же и элемент, который требует наибольшей дисциплины.

Рычаг 2. Жир: стабильность, кэшфлоу, «сытость»

Жир — это то, что даёт блюду связность, позволяет растворить и раскрыть вкус специй, а ещё даёт полноту, сытость, ощущение, что вы наелись.

В портфеле — это дивидендные акции, облигации, недвижимость, кэшфлоу-бизнесы. «Деньги сейчас», а не «деньги завтра».

Это рычаг, который даёт ощущение контроля. Даже если рынок упадёт на 30%, у вас есть денежный поток в виде дивидендов, купонов и распределения доходов фондов недвижимости, чтобы, не понижая качество жизни, не только пересидеть просадку, но ещё и иметь возможность докупать подешевевшие активы.

Рычаг 3. Кислота: контраст, хедж, иной сценарий

Кислота в кулинарии — самый сложный для понимания и недооценённый элемент. Она не насыщает, не «улучшает» вкус напрямую, но делает его более живым. Фокусирует, обостряет, уравновешивает.

В портфеле кислота — это активы, которые ведут себя иначе, чем большинство, и специфические техники, которые спасают систему от распада:

— золото, валюта, биткоин (защищают от сценариев девальвации, монетарного безумия и политического кретинизма):

— инструменты хеджирования (например, опционные стратегии для защиты направленной позиции);

— географическая диверсификация;

— контроль издержек, дисциплина входа/выхода, регулярная переоценка гипотез.

Суть портфельной «кислоты» в том, что она даёт гибкость в сценариях. Все любят рост, доходность и истории успеха, но ненавидят скучные и «кислые» элементы системы. Не хотят фиксировать прибыль. Не хотят заниматься оптимизацией налогов. Не хотят резать позиции, которые «ещё могут вырасти» или наоборот фиксировать прибыль по идеям, которые реализовались.

В результате портфель становится жирным, тяжёлым и инертным. А потом ломается.

Кислота — это не про удовольствие. Это про выживаемость и устойчивость системы.

Рычаг 4. Жар: то, чем можно управлять на кухне, и нельзя на рынке

И, наконец, жар.

Жар в кулинарии — это не ингредиент. Это среда. Температура и время (ну и для таких же гастро-нердов как Ваш покорный слуга — ещё способы передачи тепла — конвекция, инфракрасное излучение и др.) То, что определяет, превратится ли продукт во что-то выдающееся или сгорит.

В инвестициях жар — это:

— экономический и рыночный циклы;

— инфляция и ставки;

— ликвидность;

— геополитика;

— регуляторная среда.

В отличие от кухни, где жаром можно и нужно аккуратно управлять, все вышеперечисленное находится вне зоны контроля инвестора. На кухне мы крутим ручку плиты. На рынке эту ручку крутит кто-то другой (ЦБ, ФРС, Трамп), а мы лишь можем адаптироваться и выбрать, в какой посуде стоять на огне.

Часто неопытные инвесторы думают, что отлично управляют портфелем, когда на самом деле им просто повезло начать свой путь в благоприятном рыночном цикле. Как говорится, не нужно путать собственную гениальность с бычьим рынком. Потому что когда «жар» меняется — внезапно выясняется, что рецепта никто не понимал.

Слишком много соли.

Недостаточно жира.

Полное игнорирование кислоты.

И полное непонимание жара.

Инвесторы строят портфели как списки идей.

А нужно строить (и постоянно и неустанно перестраивать их по ходу дела — ЭТО ПРОЦЕСС!) их как сбалансированную систему управления, где каждый элемент выполняет понятную функцию.

Плохой (начинающий) инвестор ищет точный рецепт «с граммовками». Хороший — понимает принципы приготовления и умеет пользоваться рычагами на панели управления по ситуации.