Деньги лежат на полу, просто поднимите их

… или как превратить убытки в инструмент сохранения капитала, пока в ФНС не прочитали методички Конгресса США 1921 года

Часть 1

Середина декабря. Все мы уже мысленно на новогодних каникулах, подводим итоги года, кто-то гуляет на корпоративах и прикидывает, куда потратит годовые бонусы. А вдумчивый stay rich инвестор в эти недели каждый год делает то, что отличает капитал, который послужит будущим поколениям, от капитала, который превратится в черепки — оптимизирует налоги. Не в апреле, когда уже поздно. А прямо сейчас. И каждый год.

Пора поговорить о tax loss harvesting — технике, которую в США, да и вообще в мире практикуют все серьёзные управляющие, от family offices до многомиллиардных эндаументов университетов, размер которых превышает бюджеты стран. У нас в России о ней знают немногие, а вплели в ткань ежегодной портфельной дисциплины вообще единичные управляющие. И это тем более странно, что у нас, в отличие от других стран, эта техника работает ещё проще и эффективнее.

Пока работает.

Краткий экскурс в историю: как Уолл-стрит изобрела, а Конгресс попытался убить tax loss harvesting

В 1921 году Конгресс США принял закон, который должен был остановить одну из самых элегантных игр богатых инвесторов.

До этого момента американская элита делала фокус, приводивший налоговую службы США (IRS) в бешенство: они продавали акции в убыток 29 декабря, фиксировали налоговый вычет, а 2 января откупали их обратно по той же цене, плюс-минус пенни. Портфель не менялся. Капитал не менялся. А вот налог на прирост капитала (capital gain tax) уменьшался за счёт сальдирования реально проданных в прибыль позиций с таким вот образом искусственно созданный убытком.

Так родилось Wash Sale Rule — правило «формальных сделок». Суть проста: если вы продали бумагу в убыток и в течение 30 дней до или после купили «существенно идентичную» бумагу (тот же тикер или очень близкий аналог), убыток к зачёту в целях сальдирования не примут.

И дальше регулирование только ужесточалось. Так, например, в деле McWilliams v. Commissioner (1947) суд прямо сказал: нельзя «обманывать систему», сливая акции с убытком на свой счёт и одновременно откупая их на счёт жены. С тех пор правила распространили на связанные счета, брокерам вменили в обязанность отслеживать wash sales и показывать их в форме 1099-B.

Ирония в том, что вместо того, чтобы убить оптимизацию, это правило создало целую индустрию tax loss harvesting — искусства собирать налоговые убытки так виртуозно, что wash sale rule не срабатывает, а налоги всё равно тают.

Курьёз из практики: в 2000-х Goldman Sachs разработал для клиентов стратегию, где они продавали акции Shell (UK) и тут же покупали Royal Dutch Petroleum (Netherlands). Юридически — разные компании. Фактически — один бизнес (Royal Dutch Shell), акции двигались синхронно на 99%. И налоговая США годами не могла доказать, что это wash sale.

Часть 2

Российская магия: окно возможностей, которое скоро закроется

Напомню, вчера я писал о wash sale rule, эволюционирующем уже почти столетие в законодательном и судебном поле США. Это правило не позволяет использовать в целях сальдирования сделки по продаже и покупке в течение периода 30 дней формально разных (имеющих разные ISIN номера), но имеющих экспозицию на один и тот же базовый актив финансовых инструментов. И даже если две части этой roundtrip сделки сделаны с двух разных счетов, например, мужа и жены. То есть, совсем примитивизируя, продать SPY, зафиксировать убыток в целях сальдирования, и откупить обратно VOO не получится (так как базовым активом в обоих случаях является S& P500, и IRS умеет это распознавать).

И вот теперь к хорошим новостям для российского stay rich-инвестора.

В России аналогичного wash sale rule пока нет ВООБЩЕ НИ В КАКОМ ВИДЕ.

Налоговый кодекс РФ (ст. 214.1, ст. 220.1 и др.) регулирует порядок учёта убытков, но не содержит аналога американского wash sale rule, который запрещает приём к вычету убытков от проданных и купленных в течение следующих 30 дней «substantially identical securities».

Однако, есть важный нюанс: «деловая цель» сделки (ст. 54.1 НК РФ). ФНС может попытаться переквалифицировать сделку как фиктивную, совершённую исключительно ради налоговой выгоды (особенно если это внутридневная купля-продажа: продал и через секунду откупил).

Но на практике на уровне физических лиц да и даже фэмили офисов и управляющих компаний для ФНС это пока «серая зона», в которую с контролем массово пока (ПОКА!!!) не лезут. Тут всё сложно, да и есть куда более низко висящие фрукты в лице самозанятых, богатых блогеров, топорного дробления бизнеса и др.

Yours Truly не слышал о знаковых судебных решениях, тем более, выдержавших вышестоящие инстанции (что не исключает волюнтаризм конкретного налогового инспектора на первичном уровне проверки обоснованности заявленного вычета, который, впрочем, по опыту Вашего покорного слуги, прошедшего это не раз лично и в интересах своих доверителей, довольно надёжно корректируется жалобами на действия инспекции в Управление ФНС соответствующего региона РФ, и, если и это не помогло — выходом в судебную плоскость).

Тем не менее, для stay rich инвестора (который на уровне базовой установки должен быть циником и параноиком), да ещё и работающего в России, которая как мы хорошо знаем, страна с непредсказуемым не только будущим, но и прошлым, в том числе регулятивным — безопаснее: во-первых, выдержать паузу (и лучше больше, чем необходимый для списания бумаги со счета Т+1 день — если заниматься сбором урожая убытков рутинно и планово, а не в последние дни года — всегда можно поймать по конкретной бумаге момент низкой волатильности, когда цена маловероятно «уедет» в нежелательную для нас сторону). А во-вторых, если есть возможность, как, например, в случае с индексными и другими БПИФ (без нежелательных компромиссов в виде перехода на повышенные комиссии и плохую ликвидность) — все же сменить инструмент.

Но технически с учётом сегодняшних реалий можно абсолютно законно продать условный SBER и через Т+1 купить его же обратно — то есть сделать ровно то, за что в США вам мгновенно прилетит § 1091, а в РФ убыток примут к зачету и пришлют по итогам года в личный кабинет налогоплательщика благодарность за то, что платите 15% НДФЛ от инвестиционных доходов, который идёт на благие цели.

На таких «серых» регуляторных зонах заработали пару совсем нелишних процентов доходности своих фондов к рынку, за счёт чего сделали себе репутации и карьеры, целые поколения американских wealth-менеджеров.

Просто с нашим очень либеральным (и я сейчас не шучу — несмотря на все повышения личного НДФЛ и изменения бизнес-налогов, для частного инвестора наш налоговый климат является одним из ЛУЧШИХ В МИРЕ, поверьте, мне есть с чем сравнивать) налоговым регулированием почти никто этим не пользуется. Пока можно — пользуйтесь. Это тот редкий случай, когда наша регуляторная недосказанность — не баг, а фича.

Но так будет не всегда.

Часть 3: Деньги лежат на полу — поднимайте их

Почему это не мелочь — говорят гранды

Дэвид Свенсен, недавно ушедший от нас человек-легенда, который превратил за 36 лет эндаумент фонд Йельского университета из $1 млрд в $40+ млрд. с CAGR 13,1% с учётом ежегодных изъятий 4-5% на нужды университета на протяжении 36 лет (против CAGR S& P500 за тот же период 10,5%) называл управление деньгами без учёта налогов хорошо видимым, но мало обсуждаемым скандалом.

«Taxes represent one of the largest expenses an investor faces. Tax awareness is not optional. It’s the oxygen of long-term compounding.

Ignoring tax considerations is equivalent to ignoring costs — and no rational investor would do that.»

Смысл: управлять капиталом, не думая о налогах, — такой же абсурд, как управлять им, не думая о комиссиях.

А в его системе координат комиссии = тихий убийца сложного процента.

Джеймс Хьюз, патриарх философии семейного капитала, формулирует ещё жёстче:

«Семья, которая не управляет налоговыми последствиями своих активов, управляет не ростом капитала, а его медленной экспроприацией. В долгосрочной перспективе налоги экспроприируют у семьи больше богатства, чем любой рыночный кризис»

Говард Маркс из Oaktree Capital:

«Superior investing is not about brilliance; it is about avoiding the avoidable… Investors obsess over returns and ignore the controllable variables: risk, cost, and taxes.»

— Превосходное инвестирование — результат не гениальности, а умения избегать того, чего можно избежать. Инвесторы сходят с ума, гоняясь за доходностью (на которую не могут повлиять), и одновременно игнорируют переменные, на которые повлиять можно — риск, комиссии и налоги».

Масштаб явления: как TLH двигает американские рынки

Чтобы понять, что tax loss harvesting — это не хитрость для гиков одиночек, а индустриальный стандарт и каток, который каждый декабрь давит на цены акций, посмотрим на January Effect — хорошо исследованный и задокументированный (например — Ritter, 1988; Dyl, 1977) феномен, когда акции компаний малой капитализации (Small Caps) показывают в январе наступившего года доходность на 2-3% выше рыночной. Почему?

В последние две недели декабря объём продаж на американских биржах вырастает на десятки процентов. Это миллионы инвесторов и тысячи управляющих компаний синхронно делают одно и то же — фиксируют убытки в налоговых целях. Это создаёт искусственное давление продавцов, не связанное с фундаментальными проблемами бизнеса. Как только наступает 1 января, давление исчезает. Продавцы уходят, а самые ранние (кто продал в ноябре и выждал 30 дней wash sale) уже начинают откупать обратно.

85% всего торгового объёма на рынках контролируется институциональными инвесторами, которые систематически делают TLH. Parametric Portfolio, Russell Investments и другие гиганты мониторят портфели клиентов на ежедневной основе на предмет TLH-возможностей.

Это не «декабрьская суета» — это круглогодичная дисциплина.

Tax alpha от систематического TLH: 1-2% годовых для equity портфелей. Это самая надёжная и воспроизводимая форма альфы в мире. Гораздо проще законными средствами гарантированно «отнять» у налоговой 1–2% годовых, чем попытаться «отнять» эти же проценты у рынка, который каждый день против тебя выставляет тысячи CFA, PhD, роботов с микросекундными задержками и фонды с миллиардными бюджетами.

Налоговая эффективность — это единственная стратегия, в которой не нужно быть умнее конкурентов, потому что конкурентов… нет.

Часть 4. Профессиональная обязанность

Ни один уважающий себя управляющий не имеет морального права игнорировать налоговый аспект, потому что в частном wealth-management до половины всей создаваемой клиенту «альфы» — это не выбор акций, не тайминг рынка, а грамотная систематическая работа с календарём и налоговая инженерия.

Именно поэтому в США существуют отдельные классы фондов: Tax-Managed Funds, Low Turnover Index Funds, Tax-Loss Harvesting SMA platforms.

Люди там давно поняли простую истину: портфель без налоговой дисциплины — это дырявое ведро, которое не удержит эффект сложного процента.

В России этим занимаются единицы. А те же деньги лежат на том же полу. Только нам не надо ждать 30 дней, и мы можем забрать и налоговый вычет, и рост.

Так что убедитесь, что ваш управляющий знает об этом вопросе не меньше вашего (после прочтения этой серии постов вы уже знаете об это явлении больше 90% профессиональных участников рынка). Или просто сделайте это сами. За один час работы в конце года. Умножьте это на 10 лет. Добавьте эффект реинвестирования сэкономленного. Это больше, чем 8 из 10 «активных стратегий» обещают (и не выполняют))))).

Помните мой текст про Get Rich vs Stay Rich? Там я писал:

«Недооценка налоговых последствий каждого действия с портфелем, неприменение всех возможных законных инструментов минимизации налогов — смертные грехи stay rich-инвестора».

Вот это именно то самое.

«Маленькие» решения в налогообложении дают очень большую разницу на горизонте десятилетий.

Да, это скучно, душновато, не даёт славы на инвестконференциях и лайков в соцсетях. Но именно из таких скучных кирпичиков финансовой и налоговой дисциплины строятся состояния.